（来源：信达金工与产品研究）

红利低波策略将“红利”和“低波动”两因子相结合，着眼于企业质量的同时，过滤高波动股票的尾部风险，形成攻守兼备的投资组合，兼具长期收益和风险控制。近期，红利板块反弹力度弱于市场，相对估值有所回落，具备一定的超跌补涨潜力。伴随市场对稳健收益偏好的提升，加之政策面积极支持，红利低波策略有望吸引更多资金流入，仍具备较强的投资潜力。

▶宏观共振，配置价值凸显：2022年以来，伴随流动性收紧和投资者风险偏好降低，红利低波策略凭借其稳健的收益表现吸引了大量资金流入。同时，在经济增速放缓、长端利率下行的背景下，红利风格指数的股息率水平与国债收益率间的差距逐渐扩大，高股息策略的吸引力愈发突显。

▶坚实的政策基础为高股息策略提供了有力支撑：近年来，A股市场的股息率和DRP上行，分红水平稳步提升。新“国九条”等监管政策加强了对上市公司分红的监管力度，鼓励合理、持续的分红行为。央行推出的互换便利工具有望引导增量资金流入红利类资产，回购增持再贷款工具助力高分红企业加强市值管理，为红利低波策略提供了坚实的土壤。

▶美债利率前景存变数，结构性机会依然存在：尽管美国10年期国债利率与红利低波策略的超额收益呈现出较强的相关性，但11月FOMC会议信号偏中性，考虑到美国通胀和就业数据的不确定性，以及特朗普当选可能带来的政策变化，不排除后续有暂缓降息的可能性，红利低波策略在此背景下仍具备结构性机会。

中证红利低波动指数（H30269.CSI）编制设计精细，重点关注分红的稳定性和增长潜力，通过“分红稳定+盈利增长”的良性循环共同驱动股息增长，从而提升指数收益的稳健性与持续性。指数采用股息率加权，实现权重分散化。

▶长期收益和稳健性均表现突出。指数以中证全指为样本空间，选股范围广泛。市值结构与中证红利指数相似，覆盖度广且分化较为明显。成分股涵盖15个申万一级行业，权重行业包括银行、煤炭、交通运输，相对于同类指数超配银行。

▶股息率和盈利能力相对同类红利指数表现优越。指数近12月的股息率水平为4.98%，高分红属性明显。当前估值处于指数发布以来的相对低位，具有较好的估值修复空间和投资潜力。

红利低波ETF泰康（560150，简称“红利TK”），成立于2024年3月15日，现任基金经理魏军先生自成立以来管理至今，任职年化超额为6.51%。基金管理费率为0.4%，托管费率为0.1%，最新规模5.83亿元。

▶基金经理：魏军先生，博士，16年证券从业经历、12年投资经理经历。2019年5月加入泰康资产，现任泰康基金量化投资部负责人、量化基金经理。具有丰富的ETF管理经验，在管产品15只，在管总规模126亿。

风险因素：宏观经济下行；股市波动率上升；金融监管力度抬升超预期；该基金属于股票型基金，预期风险收益水平较高；历史表现不代表未来。

一

稳健收益与政策助推下的红利低波策略

1.1 红利+低波：兼顾收益与稳健的理想组合

红利投资策略作为一种经典的价值投资方法，起源于20世纪90年代的美国市场，并在全球广泛应用。2022年以来，随着国内市场进入存量博弈阶段，资金面趋紧，加之美联储加息导致全球流动性收紧，投资者的收益风险偏好下降，因而红利策略凭借其稳健的收益特点逐渐受到市场的关注。截至2024年11月8日，剔除ETF联接产品后，国内共71只公募指数基金跟踪31个不同的红利指数。截至24Q3末，上述基金合计规模达到1098.65亿元，较上年同期增长520亿元，涨幅近90%。其中，主要的规模集中在中证红利、上证红利、中证红利低波、中证红利低波100等指数上。

红利低波策略在过去一年中吸引了显著的资金流入，规模增长259.96亿元，同比涨幅达266%。为更清晰地分析红利策略下的细分发展，我们将31个红利相关指数划分为五大类别：泛红利、多因子红利、港股红利、主题红利和行业红利。泛红利指数如中证红利和上证红利，定位于红利界的“宽基”；多因子红利则聚焦“Smart Beta”策略，将红利与其他因子（如低波动、质量）结合。从近一年发展来看，红利低波类产品在近一年来的规模扩张显著，规模增长259.96亿元，同比增幅达266%，表明市场对低波动红利策略的偏好提升。

红利低波类指数和泛红利类指数有何不同？简而言之，红利低波类指数是泛红利类指数的“进阶版”，在注重股息收益的同时，还强调组合的稳健性。泛红利类指数主要关注公司股息的支付情况，选取分红稳定、股息率高的股票作为成分股。而红利低波类指数在此基础上进一步筛选，剔除了波动性较高的股票，更加重视投资组合的稳健性和风险收益比。

红利低波策略在A股市场的表现得到了长期验证。截至2024/11/8，红利低波全收益指数在近10年、5年和3年的年化收益率分别达12.64%、12.24%、15.41%。并且有着明显的超额收益，相较Wind全A年化超额收益分别为6.37%、6.93%、17.51%。此外，各区间的年化波动率均稳定低于Wind全A，凸显出了红利低波策略在A股市场的长期优势，兼具较高的收益和出色的风险控制。

低利率环境赋予红利风格资产更高的配置价值。从长期视角来看，红利低波指数的股息率相较于中债10年期国债到期收益率展现出一定优势。尤其自2018年下半年以来，红利低波指数的股息率中枢整体呈上升趋势，且与国债收益率的差距逐渐扩大，使得红利风格资产在低利率背景下的股息回报水平愈发具有吸引力。

1.2 降息预期下的配置价值仍存

红利风格走强与何种因素相关？我们研究2006年以来，红利低波全收益指数相对万得全A超额收益与多种宏观经济指标的相关性，发现红利风格的表现可能与美国国债利率走势的相关性较高。

美国国债10年期利率与红利低波超额收益表现出较强的相关性，且拐点匹配程度较高。例如，2021年美债利率抬升，红利低波超额收益也随之加强。其背后原因可能在于美国加息背景导致全球流动性回收，风险偏好下降，进而促使具有强债性特征的个股占优。因此，海外高流动性对长久期成长股影响更为严重。

近期美债收益率受美联储降息预期影响。今年9月，美联储自2020年3月以来首次下调联邦基金利率目标区间，降息50bps，标志着长达两年半的紧缩政策告一段落。11月7日，美联储再次将联邦基金利率目标区间下调25bps，美联储主席鲍威尔在会后的发言中表示，随着接近中性利率，可能有必要放缓降息步伐。截至2024/11/10，据CME FedWatch Tool的统计，预期12月18日继续降息25bps的概率为64.9%，2025年1月29日维持利率不变的概率为54.1%。

    尽管11月FOMC会议释放了进一步宽松的信号，但整体表态偏中性。考虑到美国通胀和就业数据的走向仍存在着相当程度的不确定性，叠加特朗普再次当选总统后带来的政策不确定性，未来利率路径仍存在一定变数。若后续通胀数据超出预期，不排除暂停降息的可能性。此外，尽管美联储正在逐步放宽利率，但距离2021年的低点仍有较大距离，红利风格资产在当前环境中仍具备持续的配置价值。

1.3 政策助力资本市场，强化分红友好环境

近年来，随着A股上市公司盈利质量的提升和监管层的积极政策干预，A股市场的分红水平明显上升，股息率和DRP均呈现上行趋势。我们认为日益持续稳健的分红标志着A 股资本市场逐步迈向成熟，同时也能为投资者提供更稳定的回报来源。

政策层面的支持为红利策略提供了坚实的基础，提升高股息投资的吸引力。在政策方面，监管层近两年推出了一系列举措，旨在规范上市公司的分红行为并提升其分红水平。这些措施包括将上市公司分红与二级市场减持挂钩、鼓励上市公司增加现金分红频次、约束过度分红行为等。通过这些政策，不仅鼓励企业稳定分红，还强调分红的合理性和可持续性，为红利策略创造了有利的发展环境。

新“国九条”进一步强化了分红政策的执行力度。今年4月国务院发布的《加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称新“国九条”）明确了多项对上市公司分红监管的强化措施，包括要求在上市时需要披露分红计划、积极推动上市公司多次分红，并对长期分红较低或不分红的公司实施大股东减持限制和风险警示（ST）。这一系列的强制性约束标准可以有效制止“突击分红”或“不分红”的行为，促进企业合理分配利润。对于有持续盈利能力和充裕现金流的公司，或将在未来稳定提升分红水平，从而增强市场的吸引力及投资者信心。

互换便利有望带推动增量资金流入红利股票。今年10月，央行宣布创设“证券、基金、保险公司互换便利”（简称SFISF），首期操作规模5000亿元。通过使用SFISF工具，符合条件的非银机构可以采用“以券换券”的方式，将持有的债券、股票ETF、沪深300成分股等资产抵押给央行，换取国债、央行票据等流动性更强的资产。随后，非银机构可以利用这些高等级的抵押品，在银行间市场通过质押融资等方式借入资金，进一步增持股票。考虑到SFISF的综合成本，高股息股票依然具备吸引力。特别是对于OCI账户而言，如果SFISF的成本低于股息率，那么高股息资产的回报性价比会进一步提升，从而有望吸引更多增量资金流入红利类股票。

回购增持专项再贷款助力高分红企业加强市值管理。今年9月，央行宣布创设股票回购增持专项再贷款工具，旨在引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持企业进行回购和增持，以加强市值管理并且稳固市场信心。10月17日发布的《关于设立股票回购增持再贷款有关事宜的通知》进一步明确了政策细节，首期再贷款额度3000亿元、年利率1.75%、期限1年（可视情况展期），21家全国性金融机构自主决策发放贷款、贷款年利率原则上不超过2.25%。此项再贷款工具为上市公司和大股东提供了一种较低成本的融资选择，对于分红率超过2.25%的企业而言，利用该贷款进行回购和增持不仅是一种有效的市值管理方式，还可通过分红率和贷款利率的利差获利。根据券商中国数据，自10月18日回购增持再贷款工具正式落地以来，已有103家沪深上市公司发布相关公告，涉及资金总额约235亿元，其中包括红利低波指数成分股如中远海发、嘉化能源。今年以来，红利低波指数成分股已合计回购22.94亿元，随着回购增持贷款项目逐渐落地，我们预计未来回购金额有望进一步增加，同时有望为公司股价带来支撑。

二

中证红利低波指数：更关注分红的稳定性和增长潜力

2.1 指数基本信息

中证红利低波动指数（指数代码：H30269.CSI，以下简称“红利低波”）以中证全指作为选样空间，选取50只流动性好、连续分红、红利支付率适中、每股股息正增长以及股息率高且波动率低的证券作为指数样本，采用股息率加权，以反映分红水平高且波动率低的证券的整体表现。

指数发布于2013年12月19日，以2005年12月30日为基日，以1000点为基点，指数样本每年调整一次，成分股数量为50只。

红利低波指数相较其他主流A股红利指数，在编制中更关注分红的稳定性和增长潜力。在编制时，中证红利低波指数除了引入波动率因子外，还对成分股设置了红利支付率和股利增长率的筛选标准，剔除了过去一年红利支付率过高或为负、以及过去三年股利增长率为负的公司。

    过高的红利支付率可能意味着公司将大部分净利润用于分红，这可能削弱其再投资能力和长期增长潜力。此外，要求过去三年股利实现正增长，可以避免“突击分红”企业进入成分股，确保成分股保持稳定的分红水平，并通过“分红稳定+盈利增长”的良性循环共同驱动股息增长，从而提升指数的收益稳健性。

2.2 指数表现：长期收益和稳健性均表现突出

为更全面地观察红利低波指数的历史表现，我们选取了其他同类红利指数和宽基指数作为对比基准，包括中证红利指数（相似样本空间，但仅暴露红利因子）、沪深300红利低波动指数（不同选样空间的红利低波策略），以及Wind全A、沪深300和万得偏股混合基金指数。优先使用全收益指数进行对比，以反映实际收益。

    从2010年以来的累计收益表现来看，红利低波全收益指数表现最佳，其次是300红利低波全收益，第三为中证红利全收益。虽然偏股基金指数在2019-2020年间表现出较强的上涨弹性，但持续性较弱，经历了较大的回撤。相比之下，红利低波指数的回撤和波动都相对较小，收益持续性更强，突显了该指数在长期投资中的稳健性。

此外，相较于选样方式相似的中证红利，红利低波指数表现出显著的超额收益，这也证明了编制方案中引入波动率因子和股利增长率等筛选标准的有效性。

2.3 指数市值分布：覆盖较广，两端权重高

指数市值覆盖面广且分化较为明显，权重主要分布于两端。截至2024/11/8，50只成分股的总市值中位数为365.18亿，加权平均总市值为3358.22亿。其中，18只成分股市值超过千亿，合计权重接近42%。自由流通市值方面，成分股的中位数为153.39亿，加权平均为487.39亿。自由流通市值最大的成分股为兴业银行（2497.30亿），权重占比2.36%；最小的成分股为万和电气（22.46亿），权重1.47%。

红利低波指数的市值结构与中证红利指数较为相似。横向对比来看，红利低波指数的成分股自由流通市值分布与中证红利指数接近，整体市值中枢低于沪深300红利低波指数，但略高于中证红利低波100指数。

2.4 行业分布：权重行业包括银行、煤炭、交通运输

指数成分股覆盖15个申万一级行业，覆盖面较广。申万一级行业上，指数的权重包括银行（37.51%）、煤炭（15.27%）、交通运输（11.21%）等。申万二级行业上，指数的权重行业包括煤炭开采（15.27%）、国有大型银行（14.43%）、城商行（11.86%）等。此外，除大金融和大周期板块外，成分股还覆盖了传媒等行业，进一步丰富了指数的行业构成。

具有一定行业倾向性，相较同类指数超配银行。横向对比同类红利指数的行业分布，红利低波指数的行业集中度低于上证红利，但高于中证红利、300红利低波、红利低波100。此外，指数在银行行业的权重相对突出。

2.5 财务横比：股息率和盈利能力优越

与同类红利指数相比，红利低波指数在股息率和盈利能力方面均表现优越。截至2024Q3末，指数近12月的股息率水平为4.98%，高于中证红利、红利低波100等同类指数，高分红属性凸显。盈利能力方面，截至2024年中报，指数成分股的平均净资产收益率为4.91%，显示出相较于其他同类红利指数更强的盈利能力。

2.6 指数权重股：今年以来涨跌幅中位数达32.52%

今年以来，指数权重股表现突出，收益中位数达32.52%。截至2024/11/8，指数前十大权重股合计占比为27.23%，今年以来的涨跌幅中位数达到32.52%。申万二级行业上，指数权重股覆盖煤炭开采、农商行、国有大型银行、多元金融等7个行业。整体来看，指数权重股在大金融板块的权重相对较高，并且对于煤炭、交通运输等周期行业也有所覆盖。

2.7 估值水平：安全边际足，具备估值修复潜力

估值方面，截至2024/11/8，指数市盈率（PE_TTM）为6.73倍，处于指数发布以来的53.91%分位；指数市净率（PB_LF）为0.69倍，处于指数发布以来的27.41%分位。相对于Wind全A，指数的估值水平稳定较低，具有较强的安全边际。从长期角度来看，当前指数的估值水平处于相对低位，未来具备一定的估值修复潜力。

2.8 指数交投：今年以来指数交投活跃度明显提升

流动性方面，截至2024/11/8，今年以来指数日均成交额为235亿元，日均成交量为35亿股，相较于2023年有明显增长。2024Q4以来，指数的交投活跃度持续上升，日均成交额已增至374亿，日均成交量为52亿股，市场参与度和流动性持续增强。

三

泰康中证红利低波动ETF（560150）

3.1 基金基本信息

泰康中证红利低波动ETF（560150，红利TK，场内扩位简称：红利低波ETF泰康）成立于2024年3月15日，由魏军先生自基金成立起管理至今。该基金跟踪中证红利低波动指数，以紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化为目标。基金管理费率为0.4%，托管费率为0.1%，最新流通规模5.83亿元。

基金经理：魏军先生，博士，16余年证券从业经历、12年投资经理经历。曾历任广发基金量化研究员、基金经理助理、基金经理、量化投资部副总经理等职务。2019年5月加入泰康公募，现任泰康基金量化投资部负责人、量化基金经理。历任管理产品22只，目前在管产品15只，在管总规模126.01亿元。

3.2 业绩表现：任职以来的年化超额为6.51%

截至2024/11/8，自基金经理任职以来，基金累计收益为9.62%。相较于红利低波指数，累计超额收益为4.22%，年化超额收益为6.51%。同期，基金最大回撤13.65%，低于红利低波指数的17.47%，风险收益特征出色。

3.3 基金管理人：泰康基金

泰康基金管理有限公司前身为泰康资产管理有限责任公司公募事业部。2015年4月，泰康资产作为首家获得公募基金管理业务资格的保险资产管理公司，以公募事业部的方式进军公募基金领域。2021年9月1日，泰康基金正式获得监管机构批准设立并于同年10月完成工商注册，注册资本1.2亿元。2022年11月，泰康资产和泰康基金安全、平稳、高效地完成了公募基金业务的平移交接。

    截止2023年末，泰康基金服务客户数约880万，旗下77只公募基金产品已形成包括货币、债券、偏债混合、偏股混合、主动权益、沪港深系列、主动量化及被动指数、FOF基金等不同类型、不同风险收益特征的产品系列，并在养老目标基金、宽基及细分行业主题ETF、双碳、科技、大健康等方面均进行了战略布局，为广大投资者提供了丰富多元的投资选择。

风险因素：宏观经济下行；股市波动率上升；金融监管力度抬升超预期。该基金属于股票型基金，预期风险收益水平较高；历史表现不代表未来。

本文源自报告《红利低波ETF泰康：分红和盈利双优，稳健投资新选择》

报告时间：2024年11月19日

发布报告机构：信达证券研究开发中心

报告作者：于明明   S1500521070001

★

免责声明

★

信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 

本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 

本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。

在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。

在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 

本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 

如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。

★

分析师声明

★

负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。

★

★

本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。