（来源：信达证券研究）

总量重点报告

【金工】基金专题报告：红利低波ETF泰康——分红和盈利双优，稳健投资新选择（于明明）

【固收】债券专题报告：10月杠杆率反季节性抬升，其他机构大规模增持地方债——2024年10月债券托管数据点评（李一爽）

【固收】信用债专题报告：信用债延续修复行情，AA+和AA级利差下行幅度更大（李一爽）

【固收】可转债专题报告：等待下一个击球点——转债市场的分歧与两个积极信号（李一爽）

行业重点报告

【电子】行业专题报告：Q3延续增长态势，持续看好AI带来业绩释放——电子行业2024年三季报综述（莫文宇）

【传媒互联网及海外】行业专题报告：AI应用到底在涨什么？（冯翠婷）

个股重点报告

【医药】怡和嘉业(301367)公司深度报告：家用呼吸机龙头初露峥嵘，潜力可期（唐爱金）

【计算机】国能日新(301162)公司深度报告：核心业务增长稳健，第二成长曲线未来可期（庞倩倩）

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总量重点报告

金工：于明明

基金专题报告：红利低波ETF泰康——分红和盈利双优，稳健投资新选择

红利低波策略将“红利”和“低波动”两因子相结合，着眼于企业质量的同时，过滤高波动股票的尾部风险，形成攻守兼备的投资组合，兼具长期收益和风险控制。近期，红利板块反弹力度弱于市场，相对估值有所回落，具备一定的超跌补涨潜力。伴随市场对稳健收益偏好的提升，加之政策面积极支持，红利低波策略有望吸引更多资金流入，仍具备较强的投资潜力。

宏观共振，配置价值凸显：2022年以来，伴随流动性收紧和投资者风险偏好降低，红利低波策略凭借其稳健的收益表现吸引了大量资金流入。同时，在经济增速放缓、长端利率下行的背景下，红利风格指数的股息率水平与国债收益率间的差距逐渐扩大，高股息策略的吸引力愈发突显。

坚实的政策基础为高股息策略提供了有力支撑：近年来，A股市场的股息率和DRP上行，分红水平稳步提升。新“国九条”等监管政策加强了对上市公司分红的监管力度，鼓励合理、持续的分红行为。央行推出的互换便利工具有望引导增量资金流入红利类资产，回购增持再贷款工具助力高分红企业加强市值管理，为红利低波策略提供了坚实的土壤。

美债利率前景存变数，结构性机会依然存在：尽管美国10年期国债利率与红利低波策略的超额收益呈现出较强的相关性，但11月FOMC会议信号偏中性，考虑到美国通胀和就业数据的不确定性，以及特朗普当选可能带来的政策变化，不排除后续有暂缓降息的可能性，红利低波策略在此背景下仍具备结构性机会。

中证红利低波动指数（H30269.CSI）编制设计精细，重点关注分红的稳定性和增长潜力，通过“分红稳定+盈利增长”的良性循环共同驱动股息增长，从而提升指数收益的稳健性与持续性。指数采用股息率加权，实现权重分散化。

长期收益和稳健性均表现突出。指数以中证全指为样本空间，选股范围广泛。市值结构与中证红利指数相似，覆盖度广且分化较为明显。成分股涵盖15个申万一级行业，权重行业包括银行、煤炭、交通运输，相对于同类指数超配银行。

股息率和盈利能力相对同类红利指数表现优越。指数近12月的股息率水平为4.98%，高分红属性明显。当前估值处于指数发布以来的相对低位，具有较好的估值修复空间和投资潜力。

红利低波ETF泰康（560150，简称“红利TK”），成立于2024年3月15日，现任基金经理魏军先生自成立以来管理至今，任职年化超额为6.51%。基金管理费率为0.4%，托管费率为0.1%，最新规模5.83亿元。

基金经理：魏军先生，博士，16年证券从业经历、12年投资经理经历。2019年5月加入泰康资产，现任泰康基金量化投资部负责人、量化基金经理。具有丰富的ETF管理经验，在管产品15只，在管总规模126亿。

风险因素：宏观经济下行；股市波动率上升；金融监管力度抬升超预期；该基金属于股票型基金，预期风险收益水平较高；历史表现不代表未来。

固收：李一爽

债券专题报告：10月杠杆率反季节性抬升，其他机构大规模增持地方债——2024年10月债券托管数据点评

摘要：2024年10月债券总托管规模环比上升13371亿元，较9月大幅少增7125亿元，其中同业存单托管规模转为下降，地方债托管增量环比上月大幅减少使得利率债托管增量明显下滑，而商业银行债券、信用债托管规模均转为增加。

10月债券市场仍然受到了权益市场波动的影响，呈现了震荡格局，信用债的表现弱于利率。在市场震荡的过程中，以广义基金和证券公司为代表的交易性机构对于债券的需求仍然偏弱，银行对于债券的增持力度相对9月也有所下降，但保险增持意愿明显回升。在人民币汇率再度走弱的背景下，外资机构净卖出债券的规模也在继续上升。但值得注意的是，中债登口径的其他机构增持地方债的规模大幅走高，但这似乎并未在现券交易数据上得到体现，考虑地方债净融资规模也明显回落，我们猜测这背后的原因可能是其他机构的口径有所调整。

10月债市杠杆率约为108.5%，反季节性上升0.8pct。分机构来看，10月商业银行杠杆率环比上升0.7pct至104.0%，从历史低位有所反弹，这可能是由于月初权益市场大幅上行后大规模的银证转账，对于银行体系流动性造成了摩擦，使得银行正回购需求抬升，更多是被动的抬升。非银机构杠杆率较9月上升1.1pct至117.3%，处于4月以来的最高水平。其中，证券公司杠杆率环比下降5.4pct至202.1%，整体处于中性水平；而非法人产品正回购余额大幅抬升推动杠杆率上升1.9pct至119.4%，已接近近年来的高位。受季末表外资金回表的影响，10月非法人产品杠杆率往往会季节性下降，但10月初资金大规模流入股市使得部分非银产品面临赎回压力，需要融入更多资金应对，因此杠杆率同样被动抬升。广义基金中各类产品正回购余额均有所回升，其中货币基金和理财产品正回购余额增幅最大，其他产品再创历史新高，基金公司同样在偏高水平。

风险因素：杠杆率估算存在偏差、资金面波动超预期。

固收：李一爽

信用债专题报告：信用债延续修复行情，AA+和AA级利差下行幅度更大

信用债延续修复行情，AA+和AA等级下行幅度更大。本周中短端国开债收益率继续震荡回落，信用债收益率普遍下行，AA+、AA级信用债收益率下行幅度更大。各期限AAA级信用债收益率下行0-2BP；AA+级信用债收益率下行4-6BP；1年期AA级信用债收益率下行9BP，2-5年期AA级信用债收益率下行6-7BP；1-3年期AA-级信用债收益率下行0-2BP，5年期上行1BP。信用利差多数收窄，但AA-级弱资质品种仍相对较弱。1-2年期AAA级利差下行1-2BP，3-5年期AAA级利差上行1-4BP；各期限AA+级利差下行3-4BP；1-2年期AA级利差下行7-8BP，3-5年期AA级利差下行3BP；1-3Y年AA-级利差变动-1至1BP，5年期AA-级利差上行4BP。评级利差方面，AAA/AA+利差下行2-6BP，1-2年期AA+/AA级品种评级利差下行2-5BP，各期限AA/AA-级利差上行4-9BP。期限利差走势分化，中低等级品种期限利差波动更大。2Y/1Y期限利差在-1至2BP间波动，3Y/2Y期限利差在-1至1BP间波动，5Y/3Y期限利差上行0-3BP。

城投债利差普遍下行，但部分弱区域利差有所回升。外部主体评级AAA、AA+以及AA平台信用利差分别下行3BP、6BP和6BP。各省AAA级平台利差多数下行2-6BP，云南、甘肃、天津等地分别下行11-12BP；AA+级平台利差多数下行5-7BP，广西、天津均下行12BP，云南上行2BP；AA级平台利差多数下行4-9BP，新疆、安徽、天津分别下行910BP，辽宁和贵州分别上行17BP和1BP。分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差分别下行4BP、5BP和6BP。各省级平台利差多数下行1-8BP，云南、甘肃和天津分别下行12BP、11BP和11BP；多数区域地市级平台利差下行3-7BP，广西和河北地市级平台利差分别下行10BP和9BP；多数区域地市级平台利差下行4-10BP，辽宁区县级平台利差上行2BP。

产业债利差多数下行，但部分民企地产债利差小幅上行。央企和地方国企地产债利差分别下行3BP和4BP,混合所有制和民企地产债利差上行8BP和23BP。龙湖利差下行19BP；金地利差下行35BP；万科利差上行21BP；华发股份利差下行1BP。AAA、AA+和AA级煤炭债利差分别下行6BP、5BP和2BP；AAA级钢铁债利差下行5BP；化工债利差下行4-6BP。陕煤利差下行4BP；晋控煤业利差下行6BP；河钢利差下行4BP。

中短端二永债利差略有回升，5Y期品种相对更强，尤其是5Y期AA级二永债下行幅度较大。1Y期商业银行二级资本债利差基本持平，1Y期商业银行永续债利差均上行1BP；3Y期二级资本债利差上行0-2BP，3Y期各等级永续债利差上行约2BP；5Y期AAA-和AA+级二级资本债利差下行1BP，永续债利差不变，但5YAA级二永债下行5-8BP，幅度较大。

城投永续债超额利差大幅回落。产业AAA3Y永续债超额利差下行1BP至9.32BP，处于2015年以来的7.92%分位数；产业AAA5Y永续债超额利差上行持平于10.24BP，处于2015年以来的7.41%分位数；城投AAA3Y永续债超额利差下行3.84BP至6.16BP，处于0.73%分位数；城投AAA5Y永续债超额利差下行3.24BP至5.66BP，处于1.17%分位数。

风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。

固收：李一爽

首席分析师

S1500520050002

可转债专题报告：等待下一个击球点——转债市场的分歧与两个积极信号

权益市场的风格之争可能是短期主要诱因，但从交易拥挤度来看似乎并没有触及极端情景，因此我们并不认为这是市场自发选择的结果，而更有可能是监管主动提前进行风险干预的结果。前期风险提示中提到如果权益市场波动率已经持续收窄一段时间，同时转债的估值也已显著修复，可能代表短期的危险信号，从近期的市场表现来看，这种情景可能正在发生。

转债的隐含波动率变化往往会滞后于底层资产的波动率变化，我们认为这种现象可能与转债参与者背后的资金性质相关。近期通过观察波动率指标表现我们可以发现：1、权益资产升波但转债隐含波动率的修复并没有跟上，满足历史上一贯的滞后性；2、短期权益资产升波的速度明显放缓。因此我们认为，尽管中长期维度上转债的估值修复依然是有空间的，但是短期权益类资产的降波可能性还是潜在的风险点。而从实际的估值修复效果来看，本轮反弹集中体现的还是纯债溢价率的修复/低价和破面个券的修复，从上周数据来看，基本回到了本轮信用风险冲击之前的水平，在下一个触发估值抬升的因素出来之前，市场分歧加大也是正常现象。作为一种交易性资产，在出现不利于转债弹性表达的趋势时，我们认为最好的方式还是进行仓位调整而非寻找负β下的最优解。以风险平价指标为例，目前战术上对于转债的仓位建议处于中性略偏低的水平上。

从“潜在收益+相对收益”的二维视角来看，当前转债的兑现程度较高，又回到了“低潜在收益+低相对收益”的资产位置，但我们认为当下更重要的是观察指标未来的变化方向。11月以来，随着权益市场的回暖，转债市场出现了一批公告强赎个券，11月可能是全年转债市场强赎个券数量最多的一段时间，也是最有可能出现大量高价退出转债的时间，这将会改变转债潜在收益率的计算结果，打开潜在收益的上限。新券发行的恢复又是近期市场的一个积极信号。高价强赎个券的增加和新券发行速度的恢复是近期转债市场两个提振预期的积极信号，更加关键的是，这两件事的同时出现，会对发行人也起到正向激励作用，进一步提升市场活跃度，在未来潜在的权益市场企稳回升过程中起到行情放大器的作用。我们不改对于行情持续性的判断，并预测下一个击球点的时间窗口可能在下周出现。

高波低价策略定期更新与修正。从交易的角度，以收益稳定性最强的高波低价高成交策略为基础，我们对策略做了两方面的改进：1、增加持仓个券数量；2、对买入卖出行为做更严格的限制。基于交易可行性修正的高波低价策略从历史回测结果来看依然具备稳定超额能力。

风险因素：稳增长不达预期，经济修复不达预期。

行业重点报告

电子：莫文宇

首席分析师

S1500522090001

电子行业专题报告：Q3延续增长态势，持续看好AI带来业绩释放——电子行业2024年三季报综述

AI创新驱动产业链投资机遇，终端需求复苏逐步向上传导。截至2024年11月8日，根据申万行业分类（2021）标准，471家电子行业上市公司均已披露2024年三季报。整体来看，2024年前三季度电子行业实现营业收入24858.1亿元，同比增长18.0%，实现归母净利润1068.8亿元，同比增长31.6%。3Q24单季度实现营收9365.7亿元，同比增长19.1%、环比增长14.2%，实现归母净利润417.7亿元，同比增长21.7%、环比增长12.6%，三季度电子行业同环比继续实现快速增长。当前看，电子行业创新动能持续强化，复苏趋势明显。我们认为，三个方向值得持续关注：（1）云端持续高景气，看好全球AI算力机遇；（2）终端AI引领，重回复苏预期；（3）半导体底部向上趋势确定，政策支撑国产化稳步前进。

半导体：设备/材料板块业绩亮眼，AI算力Q3大幅增长。2024年前三季度半导体板块实现营业收入4304.9亿元，同比增长22%；实现归母净利润290.3亿元，同比增长24%。伴随着产业链库存去化、终端需求复苏，半导体板块业绩明显改善。3Q24实现营业收入1566.6亿元，同比增长21%，环比增长7%；实现归母净利润111.1亿元，同比增长50%，环比下降0.3%。自23Q4开始，半导体板块业绩恢复正增长趋势。个股方面，半导体设备、材料、AI算力三季度表现良好，半导体设备受益于晶圆厂加快验证导入，国产化进程提速，北方华创/中微公司/拓荆科技/精测电子3Q24营收分别同比增长30%/36%/45%/63%。制造方面，中芯国际/华虹公司3Q24营收分别同比增长33%/-8%，归母净利润分别同比增长56%/227%。半导体设计方面，上半年需求旺盛导致产业链备货增加，三季度出现“旺季不旺”迹象，整体营收规模持平二季度，晶晨股份/恒玄科技/兆易创新/澜起科技/圣邦股份/艾为电子3Q24收入分别环比变化-1%/7%/3%/-2%/2%/-3%。AI算力单三季度业绩大幅增长，寒武纪/海光信息营收同比增长285%/78%，归母净利润同比增长26%/200%。

消费电子：Q3同环比增长，AI产业链业绩持续释放。2024年前三季度消费电子板块实现营业收入11607.7亿元，同比增长22%；实现归母净利润478.4亿元，同比增长17%。3Q24单季度消费电子行业景气延续复苏趋势，同环比均有所提升。3Q24实现营业收入4582.9亿元，同比增长26%，环比增长23%；实现归母净利润196.8亿元，同比增长6%，环比增长34%。品牌消费电子3Q24分别实现营业收入/归母净利润363.7/24.8亿元，分别同比+6%/-20%。毛利率为26.3%，同环比-1.6/+0.2pct；净利率6.8%，同环比-2.2/-0.3pct。消费电子零部件及组装方面，3Q24分别实现营业收入/归母净利润4219.2/172.0亿元，分别同比+28%/+12%。毛利率为10.7%，同环比-2.1/+0.3pct。净利率为4.1%，同环比-0.6/+0.4pct。个股方面，工业富联3Q24实现营收1702.8亿元，同比增长40%，实现归母净利润64.0亿元，同比增长1%，公司前三季度云计算业务整体营业收入yoy+71%，其中，AI服务器营业收入yoy+228%，占整体服务器营收比重提高至45%，单季度看呈现逐季提升趋势。沪电股份3Q24实现营收35.9亿元，同比增长55%，实现归母净利润7.1亿元，同比增长54%，2024年前三季度，因为AI订单饱满，公司存货达26.91亿元，yoy+53.83%；在建工程达12.60亿元，yoy+121.11%，主因公司改扩建工程及泰国工厂兴建投入增加。

光学光电子：利润率短期承压，静待周期增长。2024年前三季度光学光电子板块实现营业收入5276.8亿元，同比增长6%；实现归母净利润55.5亿元，同比增长248%，上年同期板块整体亏损。3Q24实现营业收入1852.7亿元，同比增长1%；实现归母净利润20.3亿元，同比增长622%。面板方面，三季度收入持平，利润环比承压。面板板块2024年第三季度实现营业收入1469.3亿元，同比增长0.3%；归母净利润9.2亿元，同比增长252.0%；销售毛利率为14.1%，同环比+0.1/+0.0pct；销售净利率为0.6%，同环比+1.0/-0.5pct。LED方面，2024年第三季度LED板块实现营业收入235.8亿元，同比-0.3%；归母净利润2.8亿元，同比-41.6%。盈利能力方面，2024年第三季度LED板块销售毛利率为19.8%，同环比-0.3/+0.3pct；销售净利率为1.2%，同环比-0.8/-0.7pct。

元件：AI驱动PCB成长，被动延续复苏趋势。2024年前三季度元件板块实现营业收入2023.0亿元，同比增长18%；实现归母净利润171.0亿元，同比增长24%，2023年元件板块景气度低迷，下游处于去库存阶段，1Q24开始板块业绩有所恢复。3Q24元件板块实现营业收入746.1亿元，同比增长17%；实现归母净利润63.6亿元，同比增长9%，三季度元件板块延续上半年复苏趋势，业绩端改善明显。细分来看，被动元件持续复苏，印刷电路板收入增速放缓。被动元件方面，3Q24分别实现营业收入/归母净利润121.2/16.4亿元，分别同比+16%/+19%。销售毛利率27.8%，同环比+1.0/-0.5pct；销售净利率13.5%，同环比+0.3/-0.9pct。印刷电路板方面，3Q24分别实现营业收入/归母净利润624.9/47.3亿元，分别同比+18%/+6%。销售毛利率20.5%，同环比-1.1/+0.7pct；销售净利率7.6%，同环比-0.8/-0.2pct。

电子化学品：龙头业绩亮眼，看好下游扩产带来增长。2024年前三季度电子化学品板块实现营业收入441.2亿元，同比提升8%；实现归母净利润42.2亿元，同比提升7%，三季度收入增速有所放缓，利润恢复正增长。3Q24电子化学品板块实现营业收入154.4亿元，同比增长7%；实现归母净利润14.3亿元，同比增长10%。个股方面，安集科技3Q24营收5.1亿元，同比+59%、环比+23%，归母净利润1.6亿元，同比+97%、环比+23%；鼎龙股份3Q24营收9.1亿元，同比+27%、环比+12%，归母净利润1.6亿元，同比+97%、环比+16%；莱特光电3Q24营收1.1亿元，同比+96%、环比-16%，归母净利润0.4亿元，同比+204%、环比-24%。

风险因素：宏观经济下行风险；下游需求不及预期风险；中美贸易摩擦加剧风险。

传媒互联网及海外：冯翠婷

首席分析师

S1500522010001

传媒互联网及海外行业专题报告：AI应用到底在涨什么？

AI仍然是科技领域的最强叙事之一，我们认为未来应重视以应用为主的投资机会。从产业发展逻辑来说，1）AI模型及应用都在加速落地，而硬件公司有望加速这种趋势，应用的涌现反过来有望为硬件带来新的需求；2）随着B卡部署、推理优化、模型优化，推理成本有望大幅降低，各种形式的AI应用涌现有望逐渐具备条件；3）AI应用的商业模式已得到认证，收入覆盖token cost是产业愿意尝试投入的前提，也是AI应用繁荣的前提条件。

这一波AI应用行情主要是由于AppLovin为代表的美股软件股业绩超预期触发的。AppLovin业绩持续超预期，AI驱动广告营销精准投放，AI广告商业化得到验证。美股AI广告营销头部公司AppLovin 24Q3营收12亿美元，同比+39%；净利润率36%，调整后EBITDA利润率60%。其中，包括AI推荐引擎AXON驱动的AppDiscovery广告引擎在内的软件平台收入增长至8.35亿美元，同比+66%。11月7日业绩披露当日，AppLovin公司股价大涨46%，年初至今股价涨幅高达630%。

业绩有效验证产业趋势。我们认为，AppLovin持续超预期，意味着其通过AI推荐引擎AXON驱动的营销商业模式的有效，广告客户愿意支付更高的价格去获得更好的广告效果，公司收入可覆盖AI所投入的算力等成本。公司EBITDA率高达60%，远超同行水平，A股营销板块整体净利率低于5%。AI优化营销投放是被验证有效的，无论是大媒体如Meta、Google，还是中小媒体如AppLovin，有望继续驱动AI营销的发展，映射至国内大媒体如腾讯、字节跳动，还是中小媒体服务商（如天地在线收购的上海佳投、汇量科技专门做海外营销的Mitergral）都值得关注。

美股软件股的未来备受期待，近期股性远超Semi/硬件。AppLovin、Shopify、Duolingo、Palantir、CRM等年内都录得不错的涨幅，AI软件的逻辑被AI驱动的业绩成功演绎。映射到A股，AI营销、AI电商、AI音频、AI视频、AIAgent等AI应用主题，以及AI耳机、AI眼镜等软硬件结合的趋势，有望为25年带来较大的投资机会。AI应用的发展是政府支持、符合政策导向的，建议投资者继续关注美股软件股对应的中国公司的映射。

建议关注：

AI营销（对标AppLovin程序化投放，AppLovin2024-2025年EV/EBITDA分别为40.31x/31.42x，PE分别为71.82x/50.19x）：天地在线（收购上海佳投：“中国AppLovin”）、易点天下、蓝色光标、利欧股份、引力传媒、浙文互联等；

AI Agent：昆仑万维（维权）、万兴科技、金山办公、泛微网络（维权）等；

AI搜索：昆仑万维、360等；

AI音频：昆仑万维、中文在线、盛天网络、汤姆猫等；

AI视频：芒果超媒、上海电影、华策影视、电广传媒等；

AI电商：值得买、返利科技、焦点科技、遥望科技（维权）等；

AI教育：豆神教育、世纪天鸿；

AI游戏：掌趣科技、恺英网络、巨人网络、三七互娱（维权）等；

AI硬件：博士眼镜、国光电器、漫步者等；

其他AI应用：果麦文化（AI文字校对）、奥飞娱乐（AI陪伴、AI玩具）、实丰文化（AI陪伴、AI玩具）、视觉中国（AIPPT）、中广天择等。

风险因素：AI发展目前仍处于探索阶段，未来可能受到行业政策等因素的影响，存在一定的发展不确定性和风险。

个股重点报告

医药：唐爱金

怡和嘉业(301367)公司深度报告：家用呼吸机龙头初露峥嵘，潜力可期

核心逻辑：我们认为怡和嘉业是国内呼吸机龙头企业，产品性能媲美国际头部品牌，性价比优势凸显，增长潜力较大：①在海外市场，随着飞利浦等巨头退出，竞争格局迎来重塑契机，公司加大海外本地化建设、以及和RH合作扩面，市占率有望不断提升；②在国内市场，家用呼吸机渗透率不断提升，公司持续加强自主品牌建设，夯实龙头地位。

慢性呼吸系统疾病的患病群体数量增加不断上升，带动呼吸机市场需求上升。由于吸烟、空气污染以及职业性灰尘和化学品暴露等风险因素增加和人口老龄化趋势，呼吸系统疾病发病率不断提升，根据弗若斯特沙利文数据，2020年全球慢性阻塞性肺疾病（COPD）患病人数达到4.7亿人、睡眠呼吸暂停低通气综合征（OSA）患病人数（30-69岁）已达10.7亿人（根据2012年美国睡眠协会判断标准），预计2025年将分别增至5.3亿人、11.6亿人，家用无创呼吸机作为OSA、COPD治疗首选，需求有望随着患病群体数量增加不断上升，预计2025年全球家用无创呼吸机市场规模将达到55.77亿美元（CAGR5=15.5%）。

巨头退出，市场格局迎来重塑契机，海外市场前景广阔。2020年，瑞思迈和飞利浦销售额分别为10.9、10.2亿美元，合计占据约80%的市场份额，竞争格局非常集中，随着飞利浦因质量问题，召回事件频发，2024年1月，飞利浦宣布在美国市场停止销售呼吸机，随着巨头退出，呼吸机市场竞争格局迎来重塑契机。公司深耕欧美主流医保市场，按销售量口径统计的家用无创呼吸机全球市占率由2020年的4.50%提升至2022年的17.70%，目前公司在海外已搭建了完善的分销网络，在欧洲市场启动本地化布局，陆续在法国等地逐步建立子公司，提升海外市场的服务能力；在美国市场，公司和RH续签独家合作协议，合作范围从拓宽至加拿大市场及肺病机产品，粘性进一步增强。我们认为随着巨头退出，公司凭借过硬的产品与技术，有望进一步提升全球市占率。

国内渗透率有望持续提升，加强自主品牌推广，夯实龙头地位。由于国内民众对OSA和COPD认知度和重视程度偏低，叠加呼吸机属于自费项目，目前国内家用呼吸机市场仍处于渗透率较低，规模相对较小的状态，随着居民生活水平逐步提高、健康管理意识增强、支付能力提升，呼吸机市场规模有望持续扩大，弗若斯特沙利文分析预测到2025年我国家用无创呼吸机市场规模将增长至约33.3亿元。怡和嘉业2020年在家用无创呼吸机市场上占据15.6%的份额（按销售额口径），仅次于瑞思迈和飞利浦，在通气面罩市场占据37.7%的份额（按销售额口径），位列行业第一，属于国产呼吸机龙头企业。我们认为公司产品性能比肩国际巨头，并不断加强自主品牌建设，依托经销高效地进行市场拓展，未来有望凭借本土品牌及价格优势抢夺进口品牌市场，夯实龙头地位。

盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为9.24、11.82、14.82亿元，同比增速分别为-17.7%、28.0%、25.4%，归母净利润分别为1.93、2.55、3.32亿元，同比增速分别为-35.0%、32.2%、30.0%，对应当前股价PE分别为32、25、19倍，首次覆盖，我们给予公司“买入”投资评级。

风险因素：专利纠纷及知识产权风险；美国市场市占率提升不及预期风险；经销商模式风险；竞争进一步加剧导致价格下降风险。

计算机：庞倩倩

国能日新(301162)公司深度报告：核心业务增长稳健，第二成长曲线未来可期

业务卡位精准，成长逻辑明确。公司定位新能源领域软件和信息服务商，以新能源发电功率预测产品为核心，以新能源并网智能控制系统、电网新能源管理系统为辅助，积极延伸和拓展电力交易、智慧储能、虚拟电厂等相关创新产品，形成了成长性显著的业务矩阵。一方面，公司所处赛道长期受益于新能源政策；另一方面，基于稀缺的SaaS商业模式带来高毛利，以及公司的存量客户的不断积累，公司的整体盈利能力持续提升。长远来看，公司广泛涉足了电力交易、储能和虚拟电厂等新兴领域，借助积累的算法和AI技术，快速适配相关领域的要求，有望开启第二成长曲线。

下游风电及光伏并网规模持续高增，行业景气度仍维持较为水平。截至2024年6月底，全国可再生能源发电装机达到16.53亿千瓦，同比增长25%，约占我国发电总装机的53.8%，其中，太阳能发电装机7.14亿千瓦，同比增长高达51.6%；风电装机4.67亿千瓦，同比增长19.9%。风电、光伏发电合计装机规模已超过煤电装机。装机并网方面，2024年上半年全国光伏新增并网1.02亿千瓦，同比增长31%，风电新增并网容量2,584万千瓦，同比增长12%，市场呈现稳中有增的良好态势。而逐步完善的行业标准和执行细则也促使对于预测精度的考核更加严格，客户粘性和需求得到进一步强化。稀缺的SaaS商业模式也有望维持公司高毛利属性，夯实核心业务的基石定位。

分布式光伏新技术规定出台，行业先行者有望受益于市场机遇。国家市场监督管理总局于2024年4月发布的《光伏发电系统接入配电网技术规定》规定了光伏发电系统接入配电网有功功率、无功电压、故障穿越、功率预测等相关技术要求,以及并网检测与评价内容。文件适用于通过10kV及以下电压等级、三相并网的新建或改扩建光伏发电系统的接入、调试和运行。由此，分布式光伏配置功率预测系统将有国家标准可依。基于分布式光伏未来在功率预测方面潜在的市场需求，2024上半年公司已完成多种分布式功率预测软件服务方案的设计工作并开始陆续开发相应的软件产品，为迎接市场的需求端变化做好准备。

虚拟电厂等创新业务有望实现第二成长曲线。公司目前在虚拟电厂业务方面主要以虚拟电厂智慧运营管理系统和虚拟电厂运营业务两种方式进行。前者主要为客户提供虚拟电厂平台开发、资源接入等软件定制开发服务。后者则通过聚合分散的负荷用户而作为一个整体，通过响应电网指令参与调峰，从而辅助电网调峰促进清洁能源消纳或缓解电网的负荷压力，并根据所产生的调峰贡献获取补贴收益。子公司日新鸿晟则致力于拓展工商业储能、分布式光伏等资源类型的投建运营或代运营业务。

盈利预测与估值：基于公司主业稳定增长，所布局的新业务有良好的成长性，我们预计公司2024-2026年营业收入为5.88/7.49/9.50亿元，同比增长28.9%/27.4%/26.8%。2024-2026年预计归母净利润1.11/1.41/1.79亿元，对应当前股价PE分别为36.0/28.3/22.3倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险因素：电力智能化业务开展不达预期；行业发展不达预期；能源IT行业竞争激烈。

证券研究报告名称：《红利低波ETF泰康：分红和盈利双优，稳健投资新选择》

对外发布时间：2024年11月19日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：于明明 S1500521070001

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对外发布时间：2024年11月21日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽 S1500520050002

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对外发布时间：2024年11月17日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽 S1500520050002

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对外发布时间：2024年11月19日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽 S1500520050002；张弛 S1500524090002

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对外发布时间：2024年11月15日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：莫文宇 S1500522090001

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对外发布时间：2024年11月18日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：冯翠婷 S1500522010001

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对外发布时间：2024年11月15日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：唐爱金 S1500523080002；曹佳琳 S1500523080011

证券研究报告名称：《核心业务增长稳健，第二成长曲线未来可期——国能日新（301162）公司深度报告》

对外发布时间：2024年11月21日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：庞倩倩 S1500522110006