新浪财经ESG评级中心提供包括资讯、报告、培训、咨询等在内的14项ESG服务，助力上市公司传播ESG理念，提升ESG可持续发展表现。点击查看【ESG评级中心服务手册】

            摘要           

·  央企聚焦主责主业具有独特优势。国防、军工与能源资源类集团下属公司能更好地依凭资源禀赋，发挥集团内产业链上下游合作优势，提高市场竞争力；处于充分竞争市场的央企集团可以通过聚焦主责主业，精简支干，缓解过度多元化带来的管理效率与资源利用效率低下的问题。

·中央企业经营指标体系引导央企持续优化盈利能力与经营效率。随着中央企业经营指标体系的发展完善，央企在投入产出效率、发展质量和科技创新方面均有较大的进步，具体体现为劳动生产率（人均创收）、现金流充裕度和科技创新投入持续上升，资产负债率得到有效控制。

· 央企整体被长期低估，政策要求或使低估值央企的市值管理成为刚需，可以期待优质央企未来实现价值回升。

·华证指数将于2024年12月9日上线华证央企价值发现50指数，系统性衡量和追踪聚焦主责主业、满足央企考核要求且具有市值管理需求的央企。该指数自21年央企考核指标体系发展成较为成熟的“两利四率”以来，超额收益较为稳定。随着市值管理政策进一步落实，央企价值发现50指数有望受益于高质量、低估值特征，迎来持续行情。

风险提示：板块表现不及预期；指数编制相关风险；政策出台不及预期；历史数据的指示意义失效。

近年来，A股上市公司资本开支意愿下降，资本扩张周期结束。我国的经济增长对国内投资的依存度较高，在全球经济形势不确定性较高的环境下，央企更可能承担起逆周期调节的角色。央企成为一条重要的投资主线，我们将在下文中详细讨论如何从质量与估值两个方向去发现更具有投资价值的央企。

1. 探索央企的内在价值

1.1 聚焦主责主业，依托资源禀赋，推动效率提升

政策持续引导中央企业聚焦主责主业。2020年5月，《政府工作报告》要求“国企要聚焦主责主业，健全市场化经营机制，提高核心竞争力”；2021年-2023年间，国务院国资委在国资国企改革的多份政策文件中强调“站位党和国家工作大局，引导国有企业强化战略安全、产业引领、国计民生、公共服务等功能，聚焦主责主业发展实体经济”。

从经济学逻辑上来看，央企聚焦主责主业亦具有独特优势。央企集团可以简单分为两类，第一类央企的核心业务集中在国防、军工与能源资源类行业，第二类央企则处于竞争性行业领域。针对第一类央企而言，聚焦主责主业可以使得集团下属公司更好地依凭资源禀赋，发挥集团内产业链上下游合作优势，提高市场竞争力。对于第二类央企而言，聚焦主责主业，精简支干的子公司/孙公司，可以有效缓解集团过度多元化带来的管理效率与资源利用效率低下问题。

那我们又该如何定义聚焦主责主业的上市公司呢？这里我们需要引入一个常见的企业多元化程度的衡量指标——HHI（赫芬达尔-赫希曼指数）。HHI通过计算市场中所有企业市场份额的平方和来衡量市场的集中度，经济学中通常采用1/HHI来界定市场中有效企业数量（营收排名超过1/HHI的企业能够对市场产生重大影响）。在界定聚焦主责主业的央企时，我们借鉴了这一概念，我们将上市公司按照所属集团和行业进行划分，分别计算各集团内行业的年度营收占比，找出集团内营收占比靠前的行业，并将这些行业界定为对应集团的主业。

图表1：采用HHI指标帮助定义主责主业

资料来源：华证指数整理资料来源：华证指数整理

采用HHI判定集团内拥有重大影响力的板块，基本能够使得选取的相关个股核心业务属于集团主业或属于集团主业供应链的重要环节。这为我们后续指数编制选取各央企集团主业提供了思路。

图表2：央企集团主责主业（以中国航空工业集团有限公司为例） 

资料来源：华证指数整理资料来源：华证指数整理

1.2 “一利五率”考核体系引导央企高质量发展

近年来，为推动中央企业加快实现高质量发展，国资委探索建立了中央企业经营指标体系。2019 年，首次形成“两利一率”的考核指标体系。此后逐年优化，到2023年已建立起“一利五率”的指标体系，明确 “一增一稳四提升”的考核目标，为央企提高核心竞争力指明了方向：利润总额增速高于国民经济增速，资产负债率总体保持稳定，净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率进一步提升。

图表3：中央企业考核指标体系的变迁过程

资料来源：国资委官网，华证指数整理资料来源：国资委官网，华证指数整理

在中央企业经营指标体系的引导下，央企在投入产出效率、发展质量和科技创新方面均有较大的进步，具体体现为劳动生产率（人均创收）、现金流充裕度和科技创新投入持续上升，资产负债率得到有效控制。

图表4：央企人均创收中位数（万元）

资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日

图表5：央企营业现金比例中位数

资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日

图表6：央企研发强度中位数

资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日

图表7：央企资产负债率中位数

资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日

中央企业经营指标体系明确描绘了高质量发展的央企的基本面特征，参照这些考核维度进行筛选可能是寻找优质央企的合理途径。

1.3 低估值央企具有市值管理需求

与国内对应领域民企龙头相比，中国大型央企存在明显估值折价，央企股价表现长期受估值拖累。

图表8：央企估值持续低于同类企业，具有市值管理需求

资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日资料来源：Wind，华证指数整理，截至2024年10月31日

2024年1月24日，国资委相关负责人在国新办发布会上首次提出将要把市值管理纳入央企负责人考核，将有助于提高央企对公司市值管理的重视程度，提升上市央企的可投资性。26日，国资委党委在《学习时报》刊发署名文章，强调要“充分体现上市公司真实价值”。29日，国资委召开中央企业、地方国资委考核分配工作会议，明确提出：推动“一企一策”考核全面实施，全面推开上市公司市值管理考核。2024年9月24日，证监会正式发布《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》，对主要指数成份股公司披露市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等作出专门要求。

政策要求或使低估值央企的市值管理成为刚需，可以期待优质央企未来实现价值回升，在构建央企投资组合时向低估值央企适当倾斜有望获得更加丰厚的收益。

2. 华证央企价值发现50指数

基于上述分析，华证指数将于2024年12月9日上线华证央企价值发现50指数（以下简称为“央企价值发现50指数”），旨在反映A 股市场中聚焦主责主业的高质量、低估值央企的整体表现。

2.1 华证央企价值发现50指数编制方案

央企价值发现50指数系统性衡量和追踪聚焦主责主业、满足央企考核要求且具有市值管理需求的央企。

图表9：华证央企价值发现50指数编制方案

资料来源：华证指数，截至2024年11月26日资料来源：华证指数，截至2024年11月26日

2.2 华证央企价值发现50指数绩效表现

自21年央企考核指标体系发展成较为成熟的“两利四率”以来，华证央企价值发现50指数的超额收益较为稳定。随着市值管理政策进一步落实，央企价值发现50指数有望受益于高质量、低估值特征，迎来持续行情。

图表10：华证央企价值发现50指数走势

资料来源：华证指数，截至2024年11月25日资料来源：华证指数，截至2024年11月25日

图表11：华证央企价值发现50指数绩效表现

资料来源：华证指数，截至2024年11月25日资料来源：华证指数，截至2024年11月25日

2.3 华证央企价值发现50指数指数画像

华证央企价值发现50指数呈现出显著的“大盘价值”风格，行业分布上符合央企制造业偏重的特征。

图表12：华证央企价值发现50指数行业分布

资料来源：华证指数，截至2024年11月25日资料来源：华证指数，截至2024年11月25日

图表13：华证央企价值发现50指数因子特征

资料来源：华证指数，截至2024年11月25日资料来源：华证指数，截至2024年11月25日

2.4 华证央企价值发现50指数前二十大成份股

华证央企价值发现50指数最新一期成份股50只，总市值达46126亿元，自由流通市值达15315亿元，流动性良好。

图表14：华证央企价值发现50指数前二十大成份股列表

资料来源：华证指数，截至2024年11月25日资料来源：华证指数，截至2024年11月25日

风险提示：板块表现不及预期；指数编制相关风险；政策出台不及预期；历史数据的指示意义失效。

免责声明

本文件所载数据资料均来自第三方公开资料，仅供参考, 不构成任何证券、金融产品或其他投资工具或任何交易策略的依据或建议。上海华证指数信息服务有限公司不保证其准确性或完整性。对任何因直接或间接使用本文件或其中任何内容而造成的损失，本公司不承担任何法律责任。

(华证指数)

（转自：华证指数）

　　新浪财经ESG评级中心简介

　　新浪财经ESG评级中心是业内首个中文ESG专业资讯和评级聚合平台，致力于宣传和推广可持续发展，责任投资，与ESG（环境、社会和公司治理）价值理念，传播ESG的企业实践行动和榜样力量，推动中国ESG事业的发展，促进中国ESG评估标准的建立和企业评级的提升。

　　依托ESG评级中心，新浪财经发布多只ESG创新指数，为关注企业ESG表现的投资者提供更多选择。同时，新浪财经成立中国ESG领导者组织论坛，携手中国ESG领导企业和合作伙伴，通过环境、社会和公司治理理念，推动建立适合中国时代特征的ESG评价标准体系，促进中国资产管理行业ESG投资发展。