证券分析师：

陆灏川 A0230520080001、王雪蓉 A0230523070003

牟瑾瑾 A0230524100002、王胜 A0230511060001

研究支持：

王雪蓉 A0230523070003

多重因素共振下，A股红利板块持续调整。年初至今，中证红利指数跌幅达2.5%，整体股息率从5.04%提升至6.30%。一方面，降息预期延迟以及股债跷跷板效应显现，10年期国债上行16BP；另一方面，国产大模型取得突破，成长预期回归，在风险偏好上升阶段，红利板块面临资金分流压力。申万三级行业口径下，2025年初至今红利板块内部结构分化显著：股份行、白酒、非运动服饰、乳品等板块估值提升；而动力煤、焦煤、炼油化工、房屋建设、教育出版等板块估值回落、性价比提升，具体见图一。

港股红利板块稳中有进，相较于A股红利板块的性价比优势缩窄。年初至今，中证港股通高息精选指数上涨2.8%。我们梳理A+H两地上市的高股息股票（A股股息率>3%，且港股股息率TTM>3.5%），自定义A/H红利溢价指数：按算数平均，A股红利溢价从年初的54%下行至3月13日的44%；按市值加权，A股红利溢价从年初的48%快速下行至3月13日的33%。换言之，港股相对于A股的红利溢价已明显收窄，具体见图2。

红利核心逻辑依旧稳固，调整后已重回配置区间。自2025年2月6日以来长端利率持续上行，10Y国债利率从最低点1.60%上升至1.83%，作为红利板块的“锚”也影响着红利板块的走势。站在当前时点，我们判断无风险利率后续上行空间有限：（1）今年货币政策定调仍为适度宽松，2025年政府工作报告再次明确定调并提到“适时降准降息”；（2）降低实体融资成本仍是政策重点；（3）2025年2月CPI仅为-0.7%，与2025年政府工作报告设定的全年目标2%仍有一定距离；（4）近期美元弱势，汇率压力阶段性得到缓解，降息空间打开。因此，在大逻辑不变而股价调整后，正是重新布局红利板块的时机。

更大力度推动中长期资金入市，红利板块增量资金可期。截止目前，保险资金长期股票投资试点合计获批规模1620亿元，具体上：（1）第一批：2023年11月，新华保险与中国人寿共同出资500亿设立私募基金“鸿鹄志远”，目前已全部投资落地。中国人寿官网2025年3月10日公告，金融监管总局正式批复中国人寿继续联合相关机构共同发起设立鸿鹄基金二期。（2）第二批：2025年1月，中国太保寿险、泰康人寿、阳光人寿参与试点，合计规模为520亿元；2025年3月，人保寿险、中国人寿、太平人寿、新华保险、平安人寿参与试点，合计规模达600亿元。长期利率下行趋势促使险资加大对高股息资产的配置，以缓解利差损压力。我们梳理了2024年至今的A/H股险资举牌情况，被举牌公司均具备高股息特征，详见表1。

构建A/H红利20组合：我们综合最新市值、历史股息率、预期股息率、个股基本面稳定性等因素，筛选出20个A股红利股+20个港股红利股，具体见表2、3。

风险提示：债券利率上行导致红利性价比下降；个股基本面不及预期。